（原標(biāo)題：展望2023年，A股會走牛市嗎？）

近期，在全國多地疫情達峰的沖擊下，A股市場又一次迎來調(diào)整?？粗献C指數(shù)再次逼近3000點，很多投資者頗有些“哀莫大于心死”的無奈，對于A股走牛不敢再報什么期待。

熟悉我們的讀者知道，自2022年10月中下旬起，我們就堅定地認為A股已進入市場底部，屬于非常好的布局期，11月以來的行情屬于典型的牛市第一階段的反轉(zhuǎn)行情，而近期的調(diào)整則是正常的回調(diào)，為投資者提供了又一次低位買入的機會。

我們之所以對于A股行情充滿信心，不僅僅來自跌久了就要漲的均值回歸理念，更多地是對疫情放開后的中國經(jīng)濟短期復(fù)蘇回暖充滿信心，也對中國經(jīng)濟的中長期結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級充滿信心。

股市是經(jīng)濟的晴雨表，市場走熊的背后通常對應(yīng)著上市公司盈利的降速，是經(jīng)濟預(yù)期減弱在資本市場的映射反應(yīng)；而當(dāng)經(jīng)濟周期性向好時，資本市場也無一例外會走出牛市行情。

企業(yè)盈利與庫存周期息息相關(guān)。從庫存周期來看，自2022年4月起，我國工業(yè)企業(yè)進入“主動去庫存”階段，根據(jù)歷史規(guī)律，預(yù)計于2023年二季度切換為“被動去庫存”。從主動去庫存到被動去庫存，預(yù)示需求復(fù)蘇超過企業(yè)預(yù)期，推動企業(yè)庫存被動下滑，需求逐漸大于供給，企業(yè)盈利觸底回升。在此過程中，股市會提前完成熊牛轉(zhuǎn)換，走出牛市行情。

股市與基本面的不同步，構(gòu)成了投資復(fù)雜性的來源。基于對經(jīng)濟走勢的判斷，投資者會提前做出反應(yīng)。預(yù)期判斷受情緒的擾動較大，容易在悲觀和樂觀之間走極端，既增大了市場的波動性，也會造成股價與基本面的短期背離，增大投資難度。

舉例來說，受疫情影響，航空、機場、酒店、旅游等出行鏈基本面受損嚴重，但經(jīng)過三年疫情，相關(guān)板塊的股價卻沒怎么跌，因為每一次疫情階段性好轉(zhuǎn)，市場都會演繹一次疫后復(fù)蘇行情，把跌下去的股價拉上來。其結(jié)果就是，隨著此次疫情真正放開，出行鏈反而缺乏足夠的安全邊際。

因此，對投資者來說，除了要考慮基本面的變化，更要考慮有多少變化已在股價中反應(yīng)，未被市場預(yù)期的變化才是投資收益的主要來源。

以2022年為例，A股正是在一系列超預(yù)期的負面沖擊下逐步走熊。

第一個超預(yù)期沖擊來自新冠疫情?；氐?022年初，市場對奧密克戎病毒株的防控難度預(yù)判嚴重不足，大大低估了疫情對經(jīng)濟的影響。受過去兩年疫情防控政策整體運行良好影響，不少防疫專家年初預(yù)測病毒株會越來越弱，大概率在2022年末左右可免于防控，在此期間，受動態(tài)清零政策保護，國內(nèi)經(jīng)濟能夠很大程度上免于疫情干擾。事實上，奧密克戎的防控難度遠超預(yù)期，疫情成為2022年國內(nèi)經(jīng)濟面臨的最大擾動項。

第二個超預(yù)期沖擊來自穩(wěn)增長政策傳導(dǎo)機制不暢。2022年初，隨著穩(wěn)增長政策相繼出臺，穩(wěn)增長板塊一度跑出相對收益，尤其是5.5%的GDP增速目標(biāo)，極大地提振了市場信心。但受二季度疫情爆發(fā)沖擊，居民和企業(yè)信心不足，信貸需求疲弱，寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)受阻，社融總量高增但結(jié)構(gòu)不優(yōu)，其結(jié)果就是政策端發(fā)力未能有效扭轉(zhuǎn)消費和地產(chǎn)的低迷狀態(tài)，僅靠出口和基建勉力支持，無力實現(xiàn)5.5%的目標(biāo)。

第三個超預(yù)期沖擊來自美聯(lián)儲的快速加息。2022年初，市場對美聯(lián)儲加息已有預(yù)期，但對美國通脹的韌性預(yù)判不足，導(dǎo)致對美聯(lián)儲加息節(jié)奏出現(xiàn)誤判。結(jié)果來看，美國CPI和就業(yè)數(shù)據(jù)韌性屢超市場預(yù)期，倒逼美聯(lián)儲不得不激進加息，并屢屢釋放鷹派言論，試圖引導(dǎo)通脹預(yù)期下行。其結(jié)果就是，幾乎美聯(lián)儲每一次加息，都會壓制市場風(fēng)險偏好，帶動指數(shù)逐步下臺階。

此外，臺海問題、俄烏沖突以及由此引發(fā)的歐洲能源危機、逆全球化加速等也成為2022年資本市場的超預(yù)期擾動因素。

萬物皆周期。當(dāng)一連串負面沖擊將市場預(yù)期和估值打到底部時，如被壓制的彈簧跌無可跌，此時，任何積極因素都會被市場捕捉、放大，為反轉(zhuǎn)積蓄能量。

進入2022年11月，A股主要壓制因素相繼迎來拐點信號。疫情防控政策出現(xiàn)重大變化，消費的場景制約逐步消除，疊加二十大順利召開，地產(chǎn)刺激政策升級，穩(wěn)增長政策傳導(dǎo)堵點逐步消除。與此同時，美國CPI數(shù)據(jù)終于出現(xiàn)超預(yù)期下滑，市場預(yù)判美聯(lián)儲大概率于2023年1季度結(jié)束加息，開始交易降息預(yù)期。

在此背景下，A股于2022年11月初觸底回升，上證指數(shù)從最低2885點漲至最高3226點。進入12月以來，受疫情放開后多地病例達峰影響，消費、生產(chǎn)受到短暫沖擊，股市開始交易陽性病例高峰對經(jīng)濟的短期影響和擾動，出現(xiàn)了一波回調(diào)。隨著上證指數(shù)一度回調(diào)至3000點附近，市場已經(jīng)較為充分地消化了這一悲觀預(yù)期。

當(dāng)前，北京等第一波病例達峰城市正在進入疫后復(fù)蘇階段，地鐵出行流量明顯抬升，周末商場人流也有明顯的回升。疊加元旦假期臨近，市場情緒大概率將逐步回暖，重新開始交易地產(chǎn)復(fù)蘇和消費回暖，大盤有望重回上漲態(tài)勢，跨年行情可期。

結(jié)合其他國家情況來看，疫情完全放開后社會面大概在1-3個月內(nèi)走完“病例達峰-消費沖擊-病例康復(fù)-消費復(fù)蘇”的過程。從我國的情況看，達峰速度超出市場預(yù)期，意味著疫情闖關(guān)對經(jīng)濟的影響時長也會弱于預(yù)期，消費復(fù)蘇可能來得更早一些，春節(jié)消費數(shù)據(jù)大概率會有超預(yù)期表現(xiàn)。

同時，隨著疫情影響減弱，政策傳導(dǎo)堵點被消除，穩(wěn)增長政策和效果更加值得期待。

對于2023年經(jīng)濟工作，中央經(jīng)濟工作會議明確強調(diào)要加快構(gòu)建新發(fā)展格局，著力推動高質(zhì)量發(fā)展，尤其提出要大力提振市場信心，推動經(jīng)濟運行整體好轉(zhuǎn)，實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長，為全面建設(shè)社會主義現(xiàn)代化國家開好局起好步。

不難預(yù)見，隨著全國多地走過病例達峰沖擊，促消費、穩(wěn)增長政策將陸續(xù)出臺，為消費回暖和經(jīng)濟復(fù)蘇添火加柴。在此背景下，雖難免波折，但2023年國內(nèi)經(jīng)濟回暖向上幾乎是確定性事件，這也是2023年A股最大的主線邏輯，大概率將演繹“復(fù)蘇牛”。

考慮到當(dāng)前疫情病例快速增加只是一次性沖擊，此次疫情沖擊下的A股快速回調(diào)，有可能就是新一輪牛市啟航前的最后一次深度下跌。

從牛市演繹節(jié)奏來看，通常分為預(yù)期驅(qū)動、業(yè)績驅(qū)動和情緒驅(qū)動三個階段，當(dāng)前A股市場正處于牛市行情的第一階段：政策拐點已現(xiàn)，市場預(yù)期全面好轉(zhuǎn)，推動估值觸底反轉(zhuǎn)，完成熊牛切換。

牛市初期，市場信心不穩(wěn)，行情難免反復(fù)，此時應(yīng)逢跌加倉，然后耐心持股待漲。

從板塊配置上看，預(yù)期驅(qū)動階段應(yīng)主要圍繞市場預(yù)期焦點進行布局，現(xiàn)階段市場焦點主要是疫情優(yōu)化下的消費復(fù)蘇和地產(chǎn)刺激下地產(chǎn)鏈回暖。投資者可重點關(guān)注，疫后消費復(fù)蘇：醫(yī)藥醫(yī)療、航空旅游、餐飲、免稅及其他線下消費復(fù)蘇等板塊；地產(chǎn)鏈回暖：地產(chǎn)開發(fā)、建筑材料、建筑裝飾、家具家電以及銀行、保險等相關(guān)板塊。

2023年二季度之后，隨著國內(nèi)疫情高峰過去和美聯(lián)儲加息周期結(jié)束，市場將逐步進入流動性和業(yè)績驅(qū)動的牛市第二階段。

屆時，估值洼地被消滅，市場熱情被點燃，投資者更愿意為長期成長空間付費，以高端制造、數(shù)字經(jīng)濟、自主可控等為代表的成長板塊有望成為再次成為市場主線。同時，元宇宙、國企改革等偏主題性投資也將多點開花，值得期待。

總之，牛市還在，2023值得期待，持股待漲才是上策。

【注：市場有風(fēng)險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構(gòu)成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數(shù)據(jù)由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創(chuàng)，作者為星圖金融研究院副院長薛洪言。

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